10年国债收益率逼近4% 期价继续刷新历史新低

这一波债市调整的猛烈程度显然超出了多数投资者的预期。10月30日,10年国债收益率最高冲到3.94%,4.0%的整数关口已近在咫尺;10年期债盘中最大跌幅超过1.2%,并创上市以来新低。“怕什么,就偏偏来什么!我们此前担心10年国债突破3.7%之后会有止损盘出现导致多杀多,近两周不幸出现。”市场人士无奈地表示。市场人士分析称,9月底以来,国债收益率持续上行,固然有来自基本面、政策面、流动性和海外市场扰动等利空因素,但近期债市“遇利好而不涨,遇利空而快速下跌”,反映了市场情绪的脆弱和投资者信心的缺失。多数机构依然认为,中期而言,债市收益率并不具备系统性向上的动力,随着市场情绪修复,债券配置价值逐渐显现,后续机会也在孕育之中。跌跌不休超预期“按照这个利率上行的速度,我觉得我们可能根本不用担心人工智能机器人会取代我们,大概率不久就要转行了……”10月30日,面对10年期国债收益率再创本轮调整新高,业内悲观情绪蔓延。30日,债市期现货加速下跌,10年国债收益率盘中最高升至3.94%,离4.0%整数关口仅一步之遥;10年期债主力合约T1712盘中最低触及92.23元,创10年期品种上市以来新低,且盘中最大跌幅达1.24%,刷新去年四季度以来单日跌幅纪录。至此,国庆假期后16个交易日,10年国债收益率接连突破3.7%、3.8%、3.9%关口,累计上行幅度已超过30BP。从盘面上看,这一轮债市调整可细分为三波:一是节后首日(9日),因资金面意外收紧、对定向降准政策解读变化等,市场信心遭遇冲击,10年国债收益率上行逾3BP至3.65%;二是12日、18日,随着9月进出口、社融、信贷等数据公布,再度验证了经济基本面稳中向好,16日10年期国债收益率盘中一举突破3.7%的心理关口,17日、18日,170018盘中均成交到3.75%,而19日三季度经济数据虽符合预期,但10年国债收益率仅回落2BP;25日至30日以来的调整则被视为第三波,26日10年期国债最高成交到3.82%,3.80%关口告破,市场悲观情绪随之蔓延,30日加速突破3.9%关口。“历史上,债市在四季度的波动率明显高于前三个季度,但收益率出现如此之快的上行依然超出了绝大部分投资者的预期甚至是监管机构的预期。”业内人士表示。内外环境偏利空业内人士认为,此次债券市场跌跌不休,客观上应归因于近期国内外真假利空迭出。招商证券认为,近期中国债市持续暴跌主要有四点原因:从基本面来看,国内经济有韧性,货币政策难转向。虽然四季度经济增速有下行压力,但回落幅度慢于预期,且市场对通胀上行的忧虑加重。从流动性来看,市场对流动性宽松的预期落空。央行“削峰填谷”维护流动性的基本稳定,也意味着流动性环境不会出现大幅宽松。从监管来看,市场对年底前金融监管政策会不断落地的预期陡然增强。从全球来看,今年加拿大央行两次加息、英国央行11月较大概率加息,欧央行明年初削减一半资产购买计划;美国基本面稳健,税法改革只是时间问题,而10月缩表、12月迎来年内第三次加息也对美元、美债收益率形成支撑。国外央行货币政策的调整也对全球利率构成上行压力。

□本报记者 王姣

奥门新萄京,10年国债收益率逼近4%

内有资金面偏紧、负面传闻纷飞之忧,外有美联储加息、海外债市抛售加剧之患,重重利空之下,中国债市再遭“重击”。15日,5年、10年期国债期货所有合约盘中均触及跌停,为国债期货上市以来首次;中债10年期国债收益率单日飙升逾11BP至3.33%,刷新去年9月以来新高。

反弹时机未到 债熊或继续发威

短期来看,在资金面紧张、市场情绪脆弱的情况下,金融机构“去杠杆”很可能再次加速,不过分析人士认为,连续超调之后,债市终将回归到与基本面匹配的水平,且央行很可能出手稳定流动性预期,一旦经济下行压力再显、流动性恢复平稳、汇率贬值预期弱化等信号出现,债市将很有可能企稳或出现转机,建议投资者在调整中谨慎把握布局机会。

□本报记者 王姣

再现踩踏

怀抱着“不要倒在黎明前”的坚持,却遭到市场的当头痛击。13日,债券交易员小李看着蹭蹭上行的国债收益率欲哭无泪,当天10年国债收益率大幅上行至3.98%,再度刷新逾三年新高,10年国债期货主力合约盘中最大跌幅达0.67%,期价继续刷新历史新低。

内忧外患连续夹击之下,美联储加息靴子落地成为压垮债市的“最后一根稻草”。15日凌晨,美联储公布议息会议决议,将短期利率上调0.25%,虽然市场对此已有充分预期,但国际金融市场仍反应剧烈,美元指数升破102.5关口;美债收益率上行近10BP。

“市场并没有新增利空,甚至10月金融数据全面低于预期,对债市有一定利好,但还是跌成这样,只能说明投资者情绪还是很脆弱。”小李表示。

在此背景下,本就因“爆仓”、“违约”等负面传闻风声鹤唳的中国债市再次遭遇恐慌性下跌。5年、10年期国债期货开盘不久便双双被砸至跌停,为国债期货上市以来首次,尽管日内恐慌情绪曾一度缓解,但午后多个合约又数次触及跌停,截至收盘,10年期国债期货主力合约T1703收跌1.81%,创上市以来最大跌幅,最终报94.555元;5年期国债期货主力合约TF1703也收跌1.16%至97.595元。此外,国债期货远月合约TF1706、T1709双双以跌停价收盘。

市场人士认为,当前影响债市的核心因素仍然是基本面和政策面,在经济平稳短期难证伪、通胀预期升温、监管担忧难消的环境下,利率债调整依然难言结束,尤其市场情绪脆弱可能导致市场再度加速下跌。但在经历10月以来的大幅调整后,利率债配置价值继续提升,商业银行增持迹象较明显,倘若经济数据明显回落、配置力量逐步显现和金融监管落地信号出现,交易性机会仍值得期待。

当日现券收益率也急速飙升,剩余期限近10年的国债活跃券160017收益率一度大涨超15bp至3.39%,尾盘回落至3.22%,较上日收盘价上涨5BP;剩余期限近10年的国开债活跃券160210收益率一度暴涨超20bp至报3.9%,尾盘则回落至3.69%,较上日收盘价大幅上行11.5BP。

莫名大跌再现

“12月份原本面临年末跨年资金面紧张,再加上美联储加息,前期持续下跌的走势导致机构情绪偏悲观,受到市场传言影响,机构一致‘去杠杆’,流动性需求‘自我’产生和放大,市场形成了下跌-止损-继续下跌的反馈过程。某种程度上来讲,本次债券市场的急速调整,已经可以称得上‘崩盘’节奏了。”国泰君安证券点评称。

短暂盘整近两周后,债券市场再现剧烈调整。

密切观察企稳信号

周一,10年国债活跃券170018开盘就上行2BP报3.94%,这一收益率水平正是10月底创出的本轮调整新高,但空头在这一位置并未遭遇太大抵抗,上午刚过10点利率就升至3.95%,随后缓步上行,午后加速上冲至3.98%,截至收盘,170018最后成交在3.98%,较前收盘价上行6BP。

债市连续大跌之后,“浮亏”、“爆仓”、“违约”、“失联”等传言甚嚣尘上,尽管相关当事人纷纷出来辟谣,但市场已然“累觉不信”,交易员纷纷启动“跑得快”模式,一切恍若去年6月A股踩踏。

当日国开债跌势更明显,10年期国开债活跃券170215早盘小幅低开于4.6%,早盘震荡上行近6BP至4.6575%,午后又大幅上行约3BP至4.69%,尽管低于预期的10月金融数据公布后,收益率一度出现小幅下行,但最终仍成交在4.6875%,较前收盘价大幅上行逾8BP。

不过恰如业内人士所言,市场永远是对的,然而市场并不永远是理性的,但最终市场会回归理性。那么,债市调整何时才会结束呢?对此,机构建议投资者密切观察经济基本面、流动性、汇率等方面的变化,机构分析认为,一旦经济下行压力再显、流动性恢复平稳、汇率贬值压力显著减轻、债市杠杆明显去化、资产价格涨幅明显收窄等信号出现,债市将很有可能企稳或出现转机。

“今天也没有什么利空,感觉10年国债收益率莫名其妙就要突破4%大关了!”盘中,交易员小李告诉中国证券报记者。

“无论从央行的态度,还是从经济基本面来分析,都不宜过于悲观地看待此次债市调整,更不应将其解读为‘债灾’、‘钱荒’等极端事件。”徐高指出,一方面,央行只是想通过对杠杆投资者的“小小惩戒”来促使债市有序去杠杆。搞出类似去年股灾那样的“债灾”,又或是让钱荒再卷土重来,都绝对不是央行的目标。所以,相信在短期内央行就会加大流动性的投放来平抑当前的紧张局面,避免事态过度恶化。与此同时,经过当前的调整,债券收益率与基本面之间的偏差已经得到了明显修正。考虑到地产限购对地产投资的抑制,以及基建投资目前仍然紧绷的融资瓶颈,2017年我国经济增长仍将面临较大下行压力,大概率会继续运行在6.5%附近。而当前PPI虽然大幅冲高,但背后有去产能政策带来的短期影响,持续性也不会太强。

此前的10月30日,也是在没有明显利空的情况下,债市期、现货加速下跌,10年国债收益率盘中最高升至3.94%,刷新本轮调整以来新高;10年国开债活跃券170215单日上行幅度达到10BP。随后的两周时间,市场陷入了盘整,10年国债收益率主要围绕3.87%-3.89%区间震荡。然而,就在小李预想10年国债收益率突破4%有难度,或可尝试小幅抄底之际,债市又一次“打脸”多头。

国泰君安证券同时表示,市场传言以及市场情绪偏弱,导致债券市场的下跌将持续,考虑到市场踩踏可能带来债市“调整过头”甚至“崩盘”风险,市场的企稳或者转机或者来自央行的主动“放水”稳定流动性预期,或者是市场安全边际大幅上升主力机构投资者再次进场,投资者需要警惕风险和抓住机会。

恰如国泰君安固定收益首席分析师覃汉此前所言,债市的境况并没有明显改观,寄希望于大跌后做左侧的投资者再一次感受到“空手接白刃”的痛楚,市场无情地证明,“超跌”并不是“抄底”的理由。

华创证券进一步指出,市场调整将要结束时可能出现三大信号:第一,同业理财的规模、占比和收益率都出现了一定程度的下行且趋于稳定;第二,央行重新采用降准等低成本的方式投放资金,或者向下引导资金投放利率。当基本面出现大幅度恶化时,可能会使得货币政策重心重回稳增长;第三,人民币重回升值通道,外汇占款重新流入中国,给银行体系形成低成本超储,目前流动性困境自然得到缓解。

利空仍未“走远”

调整中把握布局机会

综合最近两周的信息,债市情绪偏弱并非没有理由。市场人士认为,经济韧性较强、通胀预期回升及对流动性和金融监管的担忧,仍在对债市产生负面影响,在配置需求偏弱和利好催化缺失的背景下,利率债调整依然难言结束。

考虑到当前债市利空因素较多、市场情绪极为脆弱,以及市场本身出现了去杠杆和下跌相互加强的自我循环,不少业内人士认为,短期内金融机构“去杠杆”很可能再次加速,但“去杠杆”引发的恐慌情绪终会平息,连续超调之后市场终将回归基本面,由此投资者也无需过于恐慌,建议投资者在调整中谨慎把握布局机会。

首先,从基本面来看,近期公布的经济数据实质上对债市利好多于利空。其一,10月PMI环比回落0.8个百分点至51.6,不及市场预期的52,为债市提供喘息机会;其二,10月进口同比增长15.9%,出口同比增长6.1%,双双不及预期的17.5%和7%,贸易数据不及预期一度带动市场情绪好转;其三,最新公布的10月金融数据全面低于预期,10月M2货币供应同比增长8.8%,预期9.2%,前值9.2%,10月社会融资规模和新增人民币贷款分别为10400亿元和6632亿元,预期则分别为11000亿元和7830亿元,数据公布后,10年国开债收益率也一度回落约2BP。

“在一个合适的观察期限内,杠杆情况和基本面的变化应该是大致吻合的,也许加杠杆或去杠杆在短期会影响市场情绪,引起市场的超调,但行情终会回归到与基本面匹配的水平。”方正证券表示。

上述经济、金融数据表现疲弱,显示经济增速下行压力犹存,对债市情绪有所提振,然而,如市场人士所言,从历史季节性规律来看,10月经济数据较9月有所下滑是大概率事件,很难给市场带来更多积极信号,且此前的经济增速放缓一致预期屡屡不能证实,导致投资者心态上要“见了兔子才撒鹰”。

从基本面来看,中国经济长期“L型”走势对债市仍有支撑。如申万宏源表示,尽管11月经济数据平稳,但目前断言趋势性改善仍为时尚早,基本面仍未出现拐点。临近年底,通胀回升导致债市预期分化、资金面持续偏紧、市场悲观情绪发酵,债市整体承压,预计春节前债券收益率仍将继续高位震荡,但随着节后经济、通胀的回落,资金面有望好转,债市情绪将持续修复,大幅调整过后布局机会将逐步显现。

其次,上周公布的10月通胀数据高于预期,令部分市场人士对通胀的担忧升温。数据显示,10月CPI同比上涨1.9%,略高于预期值1.8%,为今年以来的次高;10月PPI同比上涨6.9%,涨幅持平于9月,高于预估中值的6.6%。

中金公司同时表示,鉴于通胀和通胀预期没有带动企业的投资需求,融资需求不旺使得资产荒的局面没有变化,加上房贷减少,银行仍会增加债券配置,这是压制债券利率不会持续上升的重要因素。预计到明年二季度,房地产走弱带动PPI见顶回落,以及下游行业逐步走弱,会使得通胀压力和预期开始缓解。届时债券市场的基本面因素支撑力量上升。该券商分析师认为,在基本面因素暂时还不配合的情况下,投资者可以先关注中短期债券的配置和交易机会,长债的机会仍需要等待。

“目前看来,明年通胀中枢有进一步抬升的概率,通胀的基本面也可能成为影响接下来债市投资者情绪的一个风险点。”兴业证券表示。

不过也有观点认为,在连续三年的牛市之后,债熊或已来临,建议投资者仍保持谨慎。如九州证券认为,此次美债收益率上行将再度加剧中国债市调整,在房地产投资拉动中国经济重新下滑、通胀趋势性下行、央行重回宽松之前,债券市场仍将长期调整。

再者,政策面上,监管层最近再度强调金融防风险,国务院金融稳定发展委员会召开了第一次全体会议,可能预示未来各项监管政策将逐步落地,且不排除未来一段时间内出台重大监管政策的可能性,倘若像市场预期的那样政策力度较大,很可能利空债市;当然,若监管力度不及此前市场预期,监管预期差也可能带动债市反弹。

此外,随着海外央行持续收紧货币政策,也引发了债市对资本外流或国内货币政策收紧的担忧。不过目前来看,多数机构认为,在人民币汇率弹性较好、中国货币政策独立性较强、中美利差保护足够的背景下,海外政策收紧对国内债市的影响将相对较小。

总的来看,国内经济基本面仍待观察,然而市场对通胀和监管的担忧挥之不去,在市场情绪不稳的情况下,任何风吹草动都可能引发市场大幅波动,债熊的余威显然未散。

何时才有机会

值得注意的是,随着10年国债逼近4%关口,市场对利率债配置价值的讨论也有所升温。事实上,近期不少商业银行已开始主动增持。

从中债登、上清所公布的10月托管数据来看,全国性商业银行10月份大幅增持利率债,其中增持了1560亿元国债,创有史以来单月净增持最高,并增持了191亿元政策性金融债、2100亿元地方债。此外,10月份城商行合计增持债券922亿元,品种主要集中在国债、政策性金融债和地方债;10月份农商行合计增持债券968亿元,包括379亿元政策性金融债、171亿元地方债和121亿元国债。

“10月份银行对于国债的托管增量再创新高,10月以银行为持有主力的国债交易量和交易占比也非常平稳,波动较小且未现下行趋势,这一方面反映出银行认可债券当下的配置价值,同时也反映出由于不确定性因素仍在,银行目前的配置风格仍显被动和观望,主动入场的意愿不强。一旦后续监管政策落地且相对平稳或者基本面下行趋势重新确认,银行对债券的配置力量或将继续发力,为债券收益率的归位推波助澜。”中泰证券表示。

分析人士认为,考虑到前期债市的暴跌与脆弱的市场情绪相关,配置户对市场利率的认可将有助于整体情绪的改善,然而在经历频频重挫之后,市场信心的恢复需要时间,在没有更明显的利好出现之前,债市调整难言结束,由此趋势性或交易性机会都需要更长时间的等待。

覃汉认为,在目前情况下,本轮下跌趋势如果能够终结,必须满足以下两个条件之一:一是下跌幅度足够大。大的趋势上看,债市正处于第五主跌浪过程中,相对于前两浪50-70BP的幅度,第五浪的上行幅度在30BP左右,后续仍有较大上行空间。二是潜在利空显性化。市场出现一轮“熊市反弹”的条件,是“隐性”利空走向“显性化”,并且被大部分市场参与者消化。

那么何时会有交易性机会?对此中金公司指出,也许可以看看年底和明年一季度,这阶段最确定的是供求关系改善。从供给端,一季度一般都是债券发行淡季。届时一个最积极的变化就是保险“开门红”,将带来债市的配置资金。银行类机构“表”的约束减弱,加上债市相对性价比显现,配置力量有望增强。此外,美联储12月份加息、年底经济工作会议、年底资金面会否紧张、金融监管政策等都有望在届时证实或证伪。

中金公司认为,目前市场所担心的诸多风险点,未来都存在预期反复的可能,密切关注新的“预期差”出现,有望在年底阶段达到顶峰。对配置盘,量比价更重要,重要的是收集到足够的筹码,应该积极把握每次调整带来的配置机会。而对交易盘而言,仍需要承受较大的波动风险,耐心等待年底到明年一季度时点可能出现的交易性机会。

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