央行远超欧美成全球“最富” 负债表国外资产占超8成

【中国经营网
综合报道】随着2010年中国经济超过日本,成为世界第二大经济体,中国人民银行也成为了世界上资产规模最大的中央银行。不过,从央行资产负债规模和结构变化的角度来看,当前美、英、日、欧四家央行与人民银行之间,正在进行一场不对称的游戏。  据财新网报道,人民银行分别于2004年6月、2005年9月和2006年1月先后超过美、欧和日央行,成为资产规模最大的中央银行。2006年到2010年间,人民银行的资产再度扩张2.4倍,2010年资产总额高达3.9万亿美元,占同年GDP的67%。  人民银行成为全球最大央行,不仅可能影响大国央行的政策走向,而且可能影响未来全球金融格局。  资产负债大扫描  ——从资产的绝对量看,2010年,美、英、日、欧、中五家央行的总资产达到11万亿美元,其占比分别为22.3%、3.5%、14.4%、24.3%、35.5%,也就是说,人民银行的资产分别是美联储和欧央行的1.6倍和1.5倍。  ——从资产的相对量看,2010年,美、英、日、欧、中五国央行资产占本国GDP的比重分别为16.8%、17.1%、29.0%、22.0%、66.9%,这意味着,人民银行资产占GDP的比重分别是美联储的4倍和欧央行的3倍。  ——从资产构成看,2010年底,美、英、日、欧四家央行所持国债占本国央行资产的比重分别为43%、80%、73%、9%。此外,四家央行还持有私人金融机构的抵押品(如按揭证券)。人民银行的主要资产是外汇储备资产,2010年外汇储备资产占人民银行总资产的比重为80%,分别是美、英、日和欧央行资产的1.3倍、8.1倍、2倍和1.2倍。不夸张地说,仅人民银行的外汇储备资产就足以买下任何一家央行。  ——与资产相匹配,各国央行的负债规模也很大,且负债的主要组成部分是银行准备金。2010年底,各央行银行准备金占五家央行的全部银行准备金的比重分别为26%、5.5%、5.5%、10.8%和52.3%,据此估算,人民银行的银行准备金的绝对量是美联储的2倍和欧央行的近5倍。此外,五家央行的银行准备金占GDP的比重分别为6.9%、9.6%、3.9%、3.5%和35.3%。也就是说,人民银行准备金对GDP的相对规模是美联储的5倍和欧央行的10倍。  美、英、日、欧四国央行和人民银行资产负债表规模和结构变化的动因不同。这四家央行资产负债表的扩张和结构变化,主要是其应对金融危机的结果。危机期间,四大经济体的居民部门和银行部门的债务风险传导为主权债务风险,又因债务过高制约,四国央行直接买入金融机构的金融资产和国债。  人民银行资产负债表的扩张和结构变化,则主要反映了中国出口导向增长模式、人民币升值预期和外汇储备的积累:外汇储备增加的过程就是人民银行资产增加和基础货币上升的过程,2000年-2010年外汇储备与资产和基础货币的相关系数均为0.99,也就是说,外汇储备是影响资产和负债的核心因素。  中央银行的资产负债表对理解一国的宏观经济、风险和政策有一定意义。它不仅直接影响政府和银行部门的资产负债表,而且间接影响居民和企业的资产负债表。  例如,资产和负债规模越大,中央银行的政策和自身风险对实体经济和金融市场的影响越大;如果该国是储备货币发行国而且拥有发达的金融市场,则资产负债规模和结构的变化必然带来全球性影响。再如,如果一家央行持有的外汇资产占比较高,则其面临的汇率风险较大;如果一家央行在危机时期为“救火”而买入质量不高的金融资产,则央行的信贷风险就会上升。无论是何种损失,最终都会反映为央行资本金的减少和财政负担的增加(如财政为央行注资)。  不对称的游戏  美、英、日、欧四家央行与人民银行之间游戏的不对称性,主要体现在七个方面。  ——不对称的风险。  四家央行主要面临利率风险和信贷风险。本次全球金融危机改变了四家央行的资产结构,其持有的国债和抵押品价值对利率和信贷风险特别敏感,因为利率上升和信贷违约损失将导致抵押品价值下降和资产损失。  例如,美联储购买1.5万亿美元国债的资金来源并不是新发货币,而是银行准备金,国债的收益率高,而准备金的利率低,这确保美联储稳获利润。2010年美联储赚得817亿美元,接近美国所有商业银行和储蓄银行的全部利润。然而,如果利率上升,则美联储持有的国债和抵押贷款证券的价格下跌。有估算认为,长期利率每上升1个百分点,美联储所持资产的市场价值就下降1000亿美元,2010年的利润也就荡然无存。

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【中国经营网综合报道】谁是世界上最有影响力的中央银行?美联储是业界公认的答案。而要问起谁是世界上资产规模最大的中央银行,答案是中国央行。  据第一财经日报的报道,金融危机爆发后,各国央行相继推出宽松货币政策刺激经济,资产负债规模逐渐增大。自2011年以来,中国人民银行(下称“人民银行”)资产规模稳居全球央行首位,远超欧美日等央行资产规模。  据查知,截至2013年年底,人民银行总资产规模为317278.55亿元人民币,折合约5万亿美元;同期美联储资产约为4万亿美元,欧洲央行约为3.12万亿美元,日本央行则约为2.2万亿美元。与美欧日央行总资产以本国资产为主不同,人民银行资产负债表中国外资产占到全部资产的85%,对外风险敞口相对较高。  “这是任何高速增长的新兴经济体必然经历的阶段。”兴业银行首席经济学家鲁政委表示,这种资产结构与中国经济当前增长阶段和人民币汇改尚未完成有着密切关系。  鲁政委还称,随着外汇占款增速放缓,人民银行资产负债表将自动缩表。国务院参事、央行货币政策委员会委员夏斌则认为,外汇占款增速放缓只会使得央行调整资产负债结构,但不会导致央行缩表,人民银行仍然可以通过对国内机构的债权增加继续扩表。  人民银行资产规模三连冠  据统计,截至2011年底人民银行以约4.5万亿美元资产规模在金融危机后首次夺得全球央行桂冠,之后更是连续两年位居全球央行资产规模首位。截至2013年底,人民银行资产规模总额约为5万亿美元,较2012年约4.67亿美元的资产规模处于扩张状态,但增速相比2012年前有所放缓。  而全球的关注焦点美联储,截至2013年底的资产规模约为4万亿美元,比2012年不足3万亿美元的“身家”增加了约1万亿美元,其增长主要缘于第三轮放量宽松下大量购买债券。  作为全球资产规模最大的两家央行,两者资产结构迥然不同。美联储近几年的资产扩张主要缘于QE,也就是大量购买政府债券、住房抵押以及资产支持债券所致。  根据美联储日前公布的数据,截至2013年底,美联储通过公开市场购入的资产规模高达3.8万亿美元,占到其资产规模的90%以上。  人民银行则不同,其2013年末的资产负债表显示,资产总额中的85%源于外汇资产,而对本国政府和机构的债权仅占其资产规模的12%左右。  央行:中国货币不存在超发  据中国网今年1月份的报道,中国人民银行调查统计司司长盛松成在国新办举行的新闻发布会上表示,中国货币供应量不存在超发现象。  盛松成表示,“货币超发”的说法是以西方(主要是美国)标准来做衡量,但两国国情,统计口径均不一样。盛松成指出,货币供应量是个抽象概念,应该主要看物价,GDP,就业三个数据,货币供应量是在这三者之间寻找平衡,如果经济发展相对稳健,物价相对稳定,就不能断言“货币超发”。  两巨头缓步扩张  目前国际上并无央行资产规模标准一说。处于不同经济发展阶段的央行,其资产规模占GDP比重也存在重大差异。  在危机之前,美联储的资产规模占GDP比重一般为6%,同期人民银行资产占GDP比重约为60%;危机之后,美联储的比重大幅上升,2013年末美联储资产占GDP比重为24%,同期人民银行资产总额占GDP的比重为55%。  进入2014年,伴随着QE的逐渐退出,美联储开始缩表,其同时明确将会对目前已经在公开市场上购买的债券持有到期;而高盛的预测认为,美联储资产回归GDP6%的常规状态至少需要10年时间。  至于人民银行的资产规模是否将进一步扩张,目前市场的预测存在不同的看法,但异中求同之处在于,人民银行资产负债表扩张速度应该会放缓。  鲁政委表示,从长周期的角度而言,随着美国经济进入上行周期,美元进一步走强,中国将告别外汇储备高速增长的时代,由此驱动的央行资产负债表可能进入“月满转亏”阶段,甚至进入“自动缩表”阶段。  但夏斌则解释称,尽管近几年来外汇储备持续增加是人民银行资产负债表扩张的主要原因之一,但并不能表明人民银行资产负债表在外汇占款流入增速放缓的情况下扩表幅度会下降,它可以通过扩大信贷来继续扩张。  “我认为整体而言人民银行的资产负债表规模还是会延续上行的态势。”夏斌表示。  在另外一些业内人士看来,人民银行主动调整其资产负债表的一个重要信号在于经济发展阶段及其匹配的货币政策。当前,中国随着经济增速放缓以及前一轮全球化和人口红利逐渐释放,与此相对应的货币扩张和人民银行资产扩张或将有所收敛。

中国人民银行

货币政策司青年课题组

2019年10月11日

2019年10月7日,国际清算银行(BIS)发布了研究报告《巨大的央行资产负债表与市场功能》[1],在附录《回笼流动性操作和对货币市场的支持:中国案例》[2]中对2002-2011年人民银行通过发行央行票据回笼大量外汇流入带来的过剩流动性的做法给予了积极评价,认为发行央行票据还对增加短期高等级债券供给、完善短端无风险收益率曲线以及促进中国货币市场发展起到了积极作用。

2002-2011年,中国外贸出口和外商投资持续增长,国际收支顺差不断扩大,外汇持续大量流入,人民银行资产负债表被动扩大,外汇储备快速累积。为避免银行体系流动性过于宽松导致通胀升温,人民银行创设并发行中央银行票据,配合法定准备金工具回笼过剩流动性。央行票据具有如下特点:一是发行规律,每周二、四定期滚动发行,有助于形成连续的无风险收益率曲线;二是市场化发行,发行价格由招投标随行就市确定;三是期限较短,以1年期以内期限品种为主,在当时中国债券市场发展初期短期工具不足的情况下,为市场提供了合适的短期限流动性管理工具。随着央行票据发行量逐步增加,其在回笼流动性、为市场提供短期金融工具等方面的作用渐渐得到各界认同,发行规模、市场存量和二级市场交易量也稳步攀升,2008年余额曾超过4.5万亿元。2013年以来随着外汇形势的改变以及中国货币市场、债券市场的进一步发展完善,央行票据完成了其阶段性历史使命,暂时退出了公开市场操作。

央行票据的创设发行在外汇大量流入时期发挥了重要的作用,“一石多鸟”的操作效果得到了国际上的认可。也有观点认为,人民银行应效仿发达国家央行,通过买卖国债进行流动性管理。事实上,发行央行票据与买卖国债都是基于央行资产负债表的流动性管理工具,各国根据自身实际情况选用,并无绝对孰优孰劣。中国与发达国家央行资产负债表结构不同,金融体系的主体更是存在较大差异,盲目照搬国外经验容易导致“水土不服”。值得注意的是,在应对2008年国际金融危机时,美联储曾有效仿中国等国央行发行“美联储证券”的构想,以避免准备金规模过度增加,但由于法律的限制只得作罢。

美联储是典型的以国债作为主要流动性管理工具的央行。在危机发生前,美联储资产负债表上资产端的国债和负债端的现钞发行量均占到美联储资产负债表的9成左右,且两者基本相等。主要原因在于,美联储负责发行现钞,现钞作为信用货币,其偿付能力须由政府信用背书,而美联储并不具有政府信用,因此必须通过购买美国国债为现钞发行提供政府信用担保,故其国债持有量与现钞发行量基本相等。美联储资产负债表的结构决定了其适合通过买卖国债吞吐流动性。危机发生后,美联储通过4轮QE购买国债和抵押贷款支持债券(MBS),向市场投放了大量流动性。在资产负债表上,其资产端的国债和MBS、负债端的超额存款准备金迅速增加,而现钞发行量增长则相对平稳。这也造成了美联储资产负债表上资产方和负债方的“错配”,即美国政府发行的国债不仅要为现钞提供信用担保,还要为银行存款准备金付息提供收入来源。2017年美联储启动了缩表计划,并将于今年逐步退出,之后计划保持国债余额在一个稳定的水平,直到现钞发行量自然增长至与之持平,恢复危机前的资产负债结构。

人民银行从成立之日起就是中国共产党领导下的中央银行,现金发行以国家掌握的物资为基础(外汇储备的本质是国际物资),无需通过购买国债担保现钞的信用。此外,与美国以金融市场为主导的金融体系不同,中国的金融体系是银行主导的。所以人民银行资产负债表主要反映了和银行之间的关系,资产端以国家掌握的国际物资(外汇储备)和对银行的债权为主,负债端则以对银行的债务(包括央票、法定准备金和超额准备金等)和现金为主。在外汇快速流入的时期,人民银行资产负债表资产方的外汇储备和负债方的超额准备金快速增加。如果效仿发达国家央行卖出国债回笼流动性需要央行持有充足的国债,考虑到人民银行的资产负债表中国债占比很小,如果通过在市场购买国债开展操作,则一买一卖对市场流动性实际影响为零。解决这个问题,一种方法是提高法定准备金率,将部分超额准备金“冻结”成法定准备金;另一种方法即是发行央行票据“置换”银行过剩的超额准备金。这两种方法既不改变央行资产负债表总量,也不改变债务的主体,只改变了负债方结构,所以不会带来资产负债“错配”。相较之下,提高法定准备金率外生性强,成本低;央行票据则由于发行方式完全市场化,可以非常好地实现准备金变化在银行体系的分配,不会引发准备金在银行体系的大规模转移和相应的市场利率震荡,两者可以组合使用。

此外,央行直接向财政部购买国债再向市场卖出也可达到回笼流动性的效果,但这种方法有央行对财政透支之嫌,违反了《中国人民银行法》的规定,政策成本过高,效果不如央行票据。

自2018年末以来,人民银行在香港直接面向离岸市场参与者发行央行票据,目前已滚动发行11期,建立了在香港发行央行票据的常态机制。在外部冲击不确定性加大、影响长期化的关键时期,央行货币政策工具箱内的央行票据被激活,对于推动人民币国际化、稳定汇率预期等多个政策目标效果可期,未来在推进金融供给侧结构性改革中还可发挥重要作用。

[1] Large central bank balance sheets and market functioning

[2] Absorbing operations and support for the money market: the case
ofChina

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