人民币升值预期强烈 热钱流入压力已持续半年

4月5日,中国人民银行宣布自4月6日起上调金融机构人民币存贷款基准利率。在此次加息后,中外利差出现了进一步加大。同时,业界更预期央行今年还会有后续加息的举动。但是,央行的每一次加息,对于国际投机资本而言都蕴藏着巨大的机会。在加息引致的人民币升值背景下,国际短期资本进入中国市场的动力将进一步增强。  外管局4月1日就表示,由于中国与西方国家的利差、汇差等因素,2011年境外套利资金净流入可能增加,而去年四季度境外资金净流入已明显反弹。商务部国际贸易经济合作研究院研究员梅新育表示:“由于我国的资本市场没有完全开放,因此,目前来看,‘热钱’对整个经济形势的负面影响还没有完全暴露出来。但是,这些资本却确实享受着利差和汇差的双重‘蛋糕’。”梅新育表示,“虽然前阶段有部分‘热钱’回流发达经济体,主要还是日本地震,以及投资者对美国经济乐观预期导致的。”  而对于前段时间“热钱”回流发达经济体的现象,广东省社科院《热钱与地下钱庄研究》课题组组长黎友焕表示,“我们可以看到净流入是远远高于流出。整个总量并没有减少。”黎友焕表示:“短期内监测到有部分资金回流日本,如果投资者达不到预期收益的话,有可能重新外溢,而邻国中国就是最好的选择,因为可以享受中国利差和汇差的双重获利。”

从5月2日至5月22日,国家外汇管理局连发6份通知,从银行、企业等层面,规范外汇资金流入,强化外汇资金监测,严防跨境资金流动风险。

摘要:热钱毋庸置疑已经是经济和金融领域的一个关键词。据国家外汇管理局最新数据,2011年一季度,我国国际收支经常项目、资本和金融项目(含净误差与遗漏)继续呈现顺差,国际储备资产继续增长。业内普遍认为,这其中隐藏的热钱令人担忧。
而近期,中国人民银行发布的外…

这些通知被一些分析人士解读为,国家为控制近期热钱流入打响了第一枪。而这一轮热钱来袭的警报,最初反映在1—4月的外贸数据上:在对美国、日本、欧盟等出口分别下降的同时,对香港地区贸易的激增表现异常。

  “热钱”毋庸置疑已经是经济和金融领域的一个关键词。据国家外汇管理局最新数据,2011年一季度,我国国际收支经常项目、资本和金融项目(含净误差与遗漏)继续呈现顺差,国际储备资产继续增长。业内普遍认为,这其中隐藏的“热钱”令人担忧。

事实上,从2010年开始,海关总署公布的内地对香港出口数据开始显着超过香港政府统计的从内地进口数据,且这一差距在2012年12月到今年一季度被显着放大。例如,今年3月,内地对香港出口403.7亿美元,当月同比增长92.9%,是自1995年3月以来的最高同比增速。同期,香港公布的从内地进口额仅为205.4亿美元,同比增速仅为13.79%。

  而近期,中国人民银行发布的外汇占款数据显示,4月份,中国金融机构新增外汇占款达3107.18亿元人民币,环比下降约24%。业内人士将此解读为,这可能是一个拐点的信号,显示热钱流入正在放缓。

“2010年7月以后,中国在香港扩大了跨境贸易人民币结算试点范围。这是一个相对宽松的口径,内地企业和香港企业产生贸易,中国境外的人民币可以通过这个途径回流内地。我们通过重点观察这个途径,如果当期的贸易值和经济形势有很大背离的话,我们就会怀疑这其中有套利活动。”民族证券国际宏观研究员马书博告诉《中国经济周刊》。

  业内人士认为,环比来看,下降幅度确实较大,但是同比来看,一季度数据增加了近一倍,即使考虑美元贬值的因素,新增量仍然较高。这都显示热钱流入的压力确实不小。目前,人民币升值压力依然强烈,短期内,热钱流入的趋势不会转向。值得警惕的是,这给国内流动性带来不小压力,助推通胀走高。

国务院发展研究中心金融研究所综合研究室主任陈道富则表示,今年前4个月的外贸数据比较异常,其中可以看到很多隐藏在贸易下一些投机性资金在流入,“银行端口跟企业端口成为热钱流入非常重要的通道,有必要进行规范或限制。我觉得这是当前需要引起密切关注的一个焦点。”

  国际资本净流入同比大增 “热钱”令人担忧

5月9日和5月14日,央行密集发行了今年第一期、第二期央行票据,发行量合计370亿元。在此之前,央行票据发行已经暂停了17个月。重启央票,被解读为旨在对冲热钱流入的影响。

  据国家外汇管理局24日公布的一季度国际收支平衡表初步数据显示,我国经常项目顺差出现回落,国际收支状况进一步改善。

华丽的贸易数据下,真的暗藏热钱汹涌?这一轮热钱来袭,我们应当怎样应对?

  值得注意的是,一季度,我国资本和金融项目(含净误差与遗漏)顺差1114亿美元,低于去年四季度的1189亿美元,但显著高于去年同期的612亿美元,同比增幅达103%。

外贸数据中有多少水分?

  业内人士分析,直接投资净流入大幅增长是造成资本净流入的主要原因之一。数据显示,今年一季度直接投资净流入426亿美元,而去年同期仅为155亿美元。

王军:外贸高速增长在今年3、4月份表现突出,特别是在外贸大省广东。这和最近两三个月主要国家继续执行货币宽松政策,人民币被动快速升值有关。虽然外贸数据部分有实体经济作为支撑,但是,前者应当是外贸数据剧烈波动的主因。

  此外,数据显示,国际储备资产增加1412亿美元,增长47%,其中,外汇储备资产增加1380亿美元(不含汇率、价格等非交易价值变动影响),在基金组织的储备头寸增加32亿美元,特别提款权减少1亿美元。

从我们实际调研,地方政府、企业接单的情况看,也不足以支撑外贸数据这么剧烈的变化。加入WTO以后,反复出现过随着人民币阶段性升值,热钱借助外贸渠道套汇的现象。

  业内普遍认为,国际资本净流入的压力巨大,隐藏其间的“热钱”令人担忧。

黎友焕:外贸“虚高”的原因很多,包括通过虚假贸易来转移资金、通过结汇买卖博取汇差、作假GDP等。其中,贸易渠道历来就是热钱跨境流动的重要渠道。我们对外贸企业的调研也证实外贸数据里有水分。但水分有多少,我们无法给出统计数据,有待官方口径。

  业内人士分析,一季度资金大量流入中国,一方面说明国际资本看好中国经济增长前景;另一方面,在欧美持续低利率以及人民币升值的环境下,机构和个人更倾向于将外汇资产转换为人民币。

马书博:我们怀疑1—4月份出口贸易有人民币套利、套汇活动,是基于以下原因:首先,外部环境的微弱复苏不足以带动中国出口的高速增长。

  中国银行国际金融研究所高级分析师王家强表示,资本项下顺差同比扩大,说明跨境资金进入中国的压力依然不减。中国与国际主要发达经济体的利差和人民币升值预期是资金流入的主因。

其次,作为出口风向标的广交会,今年累计出口成交355.4
亿美元,同比下降1.4%。

  实际上,从去年下半年开始,国际资本的净流入压力就显著增加。数据显示,去年一季度资本和金融项目顺差为642亿美元,去年二、三季度这一数据分别下降至258亿美元和152亿美元,到了去年四季度则飙升至1189亿美元。

再者,在三类出口企业中,外资和国有企业的进出口活动都没有大幅改善,私营企业却有51.7%的高速增长。私营企业在洽谈订单和出货时对汇率变动特别敏感,他们极有可能通过外贸进行套汇,相应的外贸数据“含水量”可能比较大。

  由此看出,资本大量净流入对中国经济的压力已经持续半年之久。这段时间央行为回收流动性连续多次上调存款准备金率,目前,存款准备金率已经达到前所未有的21%。

套汇行为的规模有多大?民族证券研究所研究后估计,因进出口企业进行人民币套利活动所引起的虚假贸易额,可能占4月份出口总额的三成,4月份真实出口增速可能仅9.96%。

  二季度资本项下的顺差会否收窄不容乐观

热钱流入了哪些领域?

  民生证券宏观分析师郝大明表示,在目前我国加息和人民币升值预期依然强烈的环境下,今年热钱流入的趋势不会逆转。

王军:从历史上来讲,热钱流入是为了博取三种差价,而在当下的中国大陆,这三种套利空间都存在。第一是汇差,日元、美元在贬值,欧元也比较疲弱,中国经济平稳健康,人民币今年以来升值速度非常快。第二是利差,国外目前基本都维持在零利率水平,我们国家利率相对比较高。第三是资产价格差,主要是房地产,中国的房地产价格还是居高不下。

  渣打银行首席经济学家兼全球研究部主管李籁思也认为,亚洲及许多新兴地区依然面临着如何处理资本流入的挑战。去年的资金大批涌入已使这一问题初露端倪,尽管今年情况有所缓解,但可能很快发生变化。债务危机日益逼近部分欧洲国家,资金可能开始流回新兴经济体,这一点显而易见。这意味着,如何吸收资金流入将再度成为亚洲国家的主要问题。

从短期热钱跨境流动来讲,博取汇差是最容易的,快速进出的都是一些货值比较高的商品。人民币升值越快,汇差越可观,而且属于无风险收益。房地产、存款,都还有一个相对较长的变现周期。

  外汇占款仍处高位 热钱流入压力很大

陈道富:热钱可能会进入资产管理、银行理财领域。另外,中国政府推动的城镇化战略也吸引了许多热钱。

  央行日前公布的数据显示,一季度外汇占款为7478亿元,而去年四季度的数额为12530亿元。尤其是今年4月份,新增外汇占款3107亿元,较3月份回落两成有余。低于市场的普遍预期。在4月份人民币持续升值、贸易顺差环比大幅增加的背景下,市场曾认为4月份新增外汇占款将超过3月份。

从去年底的463号文件(财政部、发改委、人民银行、银监会关于制止地方政府违法违规融资行为的通知)开始,多部委对地方融资平台进行了规范,地方基础设施建设的融资渠道会发生一些变化。这些项目需要去寻找资金,我们看到有一部分热钱已经进入了这些领域。

  基于此,市场一度认为,短期国际资本进入国内步伐逐步放缓。有业内人士甚至认为,随着美元的反转,短期国际资本或从快速流入进入到一个平稳流入的阶段。如果美联储开始启动加息,不排除热钱在某一时段出现流出的现象。

黎友焕:今年前4个月,热钱流入中国主要还是继续进入了一线城市的房地产。这极不利于我国房地产调控政策奏效,也导致我国房地产泡沫发展更加非理性,为以后的经济发展埋下了不稳定因素。

  不过,野村证券大中华区首席经济学家孙驰则表示,热钱流入暂时不会逆转,而是否逆转取决于两个条件:一是全球经济出现二次探底;二是美国经济加速复苏。

如何应对热钱来袭?

  分析人士认为,4月份实际利用外资额增量的减少是外汇占款增量环比下降的一大原因。不过,外汇占款新增数据逾3000亿,再叠加上四倍多的货币乘数效应,规模也是巨大的。而且,比对历史数据发现,外汇占款仍处在高位,跨境资金流入的压力仍然较大。

陈道富:今年前三月新增外汇占款1.2万亿元,增速非常快。人民银行重启央票,这是因为在根本性的措施没有出台之前,要把过剩的流动性冻结住,用对冲的方法,来保持社会合理的流动性。

  去年4季度,短期国际资本曾出现过一波快速进入的高潮。据研究员观察分析,在经历美国次贷危机与欧洲主权债务危机期间的短暂流出后,短期国际资本从2010年8月起大幅流入,在2010年9月至2011年2月这6个月内,短期国际资本累积流入超过2000亿美元。

外管局出台的通知,是从外汇管理的渠道去堵,采取行政手段来限制跨境资金流动。我觉得这类似于猫抓老鼠的游戏,在短期内是有效的,利用外贸来套汇会受到一些抑制。但是,只要汇差和利差没有消除,海外资金还会找其他渠道进到中国,比如说,我们看到FDI在连续几个月下跌后,现在又出现增长。

  不仅如此,有投行人士表示,对冲基金正处于荷枪实弹状态,他们眼下目标仍是新兴市场。

应对热钱流入,根本途径是改革,是理顺国内的利益机制。如果国内的利益机制没有扭曲,跨境资金流入,获取应有的收益,同时帮助中国实现自己的目标,本身不是坏事。

  监管层对跨境资金流动依然高度警惕。日前,央行研究局副局长汪小亚在陆家嘴论坛上曾表示,在各国间利差这么大的情况下,需要采取有针对性、灵活的货币政策来应对热钱。

如果跨境资金流入并不是为了获取合理的投资收益,这就比较危险了。比如有些房地产企业、一些产能过剩行业,为了维护资金链而主动吸引热钱流入。但是这样的热钱进来不是为了支持中国经济建设,反而恶化了经济结构,埋下隐患,就必须要遏制住。

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我觉得现在不要仅为热钱而治理热钱,应该从经济改革,从调整经济结构的角度上,来阻止热钱的进入。

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黎友焕:最近由于虚假贸易引发的争论和社会关注再度使热钱成为金融领域的焦点问题,相关部门也陆续出台了不少措施,包括央行重启央票,但总的来说,我判断这些政策成效有限。热钱流进有其必然原因,利差和汇差就已经是很现实的基础。

在我看来,热钱流入中国,即使趴在银行不作任何投资,就凭利差和汇差算出来的获利空间,就已经超越投资工业的利润回报率了。这种条件没有变化的话,热钱流入的趋势也很难改变。

王军:以外管局的通知为标志,说明监管层已经在采取行动。在5月份,乃至之后几个月,外贸数据会逐渐变得正常一些。如果5、6月份的数据,通过监管层的各种措施得到控制,那么进一步可以反过来验证,3、4月份的外贸数据确实异常,是有水分的。

我判断,今后几个月的外贸数据不会这么漂亮,但是仍会温和上升。因为,从进口来讲,国内的建设项目进入开工旺季,对国外机器设备、原材料的需求增加。另外中国经济也在温和复苏,对国外商品的需求也在逐渐恢复。在出口上,美国、东盟以及一些新兴经济体国家经济的回暖也会增加对中国商品的需求。

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